Par Alasdair Macleod
Publié le 2 juin 2022 sur Goldmoney
Initié par les monétaristes, le débat entre les perspectives d'inflation et de récession s'intensifie. Il semble que nous soyons en train de passer de l'histoire de la stagflation aux craintes réelles des conséquences du resserrement monétaire et de la surenchère des taux d'intérêt
À l'instar des statisticiens d'autres juridictions, l'Office for Budget Responsibility britannique continue de dire que l'inflation des prix est transitoire, bien que la perspective d'un retour vers l'objectif de 2 % ait été reportée à 2024. Le chancelier Sunak accepte allègrement ces chiffres pour justifier un coup unique sur les producteurs de pétrole, alors que, sûrement, avec son expertise financière, il doit savoir que la situation est susceptible d'être très différente des prévisions de l'OBR.
Cet article explique pourquoi un résultat totalement différent est pratiquement certain. Pour expliquer pourquoi, les raisonnements des monétaristes et des néo-keynésiens sont discutés et les erreurs dans leur compréhension des causes de l'inflation sont exposées.
Enfin, nous pouvons voir plus clairement le risque évolutif menant à une crise systémique des monnaies fiduciaires englobant les banques, les banques centrales et les monnaies fiduciaires elles-mêmes. Il s'agit de comprendre que l'inflation n'est pas une hausse des prix mais une diminution du pouvoir d'achat de la monnaie et des dépôts bancaires, et que les changements dans la quantité de monnaie et de crédit discutés par les monétaristes ne sont pas la question la plus importante.
Dans un monde inondé de monnaie et de dépôts bancaires, la véritable préoccupation est le désir croissant des acteurs économiques de réduire ces soldes en faveur d'une augmentation de leur propriété d'actifs physiques et de biens. Au fur et à mesure que la crise se déroule, nous pouvons nous attendre à ce qu'un nombre croissant de citoyens tentent de réduire leurs liquidités et leurs dépôts bancaires, avec des conséquences catastrophiques pour le pouvoir d'achat de leurs monnaies.
Cela étant, il semble que nous soyons sur la voie rapide d'une explosion finale de la crise, au cours de laquelle le public tentera de réduire ses avoirs en monnaie et en dépôts bancaires, comme en témoignent les prix de certains actifs non financiers et des biens de consommation de base qui commencent à augmenter rapidement.
Introduction
Dans les grands médias d'investissement, le discours sur les perspectives économiques évolue. De l'inflation, par laquelle on entend généralement la hausse des prix, les MSIM [Ndlr, Morgan Stanley Investment Management] disent que nous sommes maintenant confrontés à la perspective d'une récession. Bien que dramatiques, les taux d'inflation actuels sont considérés comme un phénomène temporaire dû à des facteurs tels que les sanctions russes, les blocages de covides chinois, les pénuries de composants et les problèmes de personnel. Par conséquent, dit-on, l'inflation reste transitoire - c'est juste qu'il faudra un peu plus de temps qu'initialement prévu par Jay Powell pour revenir à l'objectif de 2 %.
Cela nous a été rappelé en Grande-Bretagne la semaine dernière lorsque le chancelier Sunak a présenté son « prélèvement temporaire ciblé sur les bénéfices énergétiques », qui, sous tout autre nom, était un budget d'urgence. Notez le mot « temporaire ». Cette mesure était justifiée par les chiffres de l'Office for Budget Responsibility (OBR), censé être indépendant. L'OBR prévoit toujours un retour à une inflation des prix de 2 %, mais reportée au début de 2024 après un pic temporaire de 9 %. Par conséquent, l'OBR estime qu'il s'agit encore d'un phénomène passager. Soit dit en passant, le bilan de l'OBR en matière de prévisions a été jugé « vraiment terrible » par des observateurs indépendants[i].
Déchargé de toute responsabilité quant aux estimations de l'OBR en matière d'inflation, M. Sunak consacre 15 milliards de livres sterling à des subventions destinées à couvrir les frais de carburant des ménages, en prétendant les récupérer auprès des producteurs de pétrole sous prétexte qu'ils bénéficient d'une manne inattendue, gracieuseté de Vladimir Poutine, qui doit servir à financer une situation temporaire unique.
Cela étant, ne retenez pas votre souffle en attendant que Shell et BP présentent une facture à Sunak pour avoir dû amortir leurs importants investissements et activités de distribution en Russie en raison des sanctions du gouvernement britannique à l'encontre de ce pays. Mais nous nous éloignons de notre sujet, qui concerne l'évolution future des prix, plus précisément le niveau général non mesurable des prix dans le contexte des perspectives économiques. Et que se passera-t-il si les chiffres de l'OBR, qui sont comme ceux de tous les autres statisticiens d'autres juridictions, s'avèrent hideusement faux ?
Il ne fait aucun doute qu'eux et le MSIM s'agrippent à une paille appelée « espoir ». L'espoir qu'une récession entraînera une baisse de la demande des consommateurs, ce qui atténuera la hausse des prix. L'espoir que la guerre de Poutine se terminera rapidement par sa défaite. L'espoir que les sanctions occidentales fassent s'effondrer l'économie russe. L'espoir que les chaînes d'approvisionnement reviennent rapidement à la normale. Mais même si toutes ces attentes s'avèrent vraies, l'analyse économique de la vieille école, non biaisée par les intérêts étatistes, suggère que les taux d'intérêt devront encore augmenter de manière significative, mettant en faillite les entreprises, les gouvernements et même les banques centrales surchargées de leurs portefeuilles dérivés du QE.
L'establishment, les médias grand public et les agences gouvernementales se bercent d'illusions sur les perspectives de prix. La macroéconomie moderne, sous la forme du monétarisme et du keynésianisme, n'est pas équipée pour comprendre les relations économiques qui déterminent le futur pouvoir d'achat des monnaies fiduciaires. En nous inspirant de la stagflation des années 70, lorsque le keynésianisme a été discrédité et que Milton Friedman, de l'école monétaire de Chicago, s'est imposé, nous devons examiner d'un œil critique les deux credo. Dans cet article, nous examinons ce que disent les monétaristes, puis l'approche néo-keynésienne dominante, et enfin la véritable position et le résultat auquel elle est susceptible de conduire.
Puisque les monétaristes avertissent maintenant qu'un ralentissement de la création de crédit fait basculer les dangers de l'inflation vers la récession, nous examinerons d'abord les erreurs de l'approche monétariste.
La théorie monétaire ne s'est pas encore adaptée à la monnaie fiduciaire pure
Les économistes monétaristes nous disent maintenant que la croissance de la masse monétaire ralentit, ce qui laisse présager une récession. Mais cela n'est vrai que si toutes les variations de prix espérées viennent du côté des biens et services et non de celui de la monnaie. Aucun monétariste moderne ne semble en tenir compte dans son analyse des perspectives de prix, regroupant cette question cruciale dans la vélocité de circulation. C'est pourquoi ils préfacent souvent leur analyse en supposant qu'il n'y a pas de changement dans la vitesse de circulation.
Alors qu'ils ont tourné le dos à la monnaie saine, qui ne peut être que de l'or ou de l'argent métallique et leurs substituts crédibles, leur analyse de la relation entre la monnaie et les prix n'a pas été révisée de manière adéquate pour tenir compte des changements du pouvoir d'achat des monnaies fiduciaires pures. Il est essentiel de comprendre pourquoi cela est important.
Un étalon de change approprié pour les pièces d'or transforme une monnaie en un substitut de l'or, que le public est presque toujours content de détenir à travers les cycles de crédit bancaire. Bien qu'il y ait toujours des facteurs qui modifient le pouvoir d'achat de l'or et sa relation avec ses substituts crédibles, le pouvoir d'achat d'une monnaie correctement soutenue et des supports associés sous forme de billets et de dépôts bancaires varie relativement peu par rapport à notre expérience actuelle, en particulier si les marchés libres permettent l'arbitrage entre différentes monnaies agissant comme substituts alternatifs de l'or.
C'est ce que démontre la figure 1 ci-dessous du prix du pétrole mesuré d'abord en or-grammes et en monnaies dans le cadre des accords de Bretton Woods jusqu'en 1971, puis en or-grammes et en monnaies fiduciaires pures par la suite. La stabilité des prix, alors que les acteurs économiques acceptaient que le dollar soit lié à l'or et donc un substitut crédible avec les monnaies fixées par rapport à lui, était évidente avant la suspension des accords de Bretton Woods. Pourtant, la quantité de monnaie et de dépôts en dollars et en livres sterling s'est considérablement accrue pendant cette période, surtout pour la livre sterling qui a subi une dévaluation par rapport au dollar en 1967. Les chiffres concernant l'euro avant sa création en 2000 sont ceux du Deutsche Mark, qui, en suivant des politiques monétaires plus saines lorsqu'il existait, explique pourquoi le prix du pétrole en euros est enregistré comme n'ayant pas augmenté autant qu'en livres sterling et en dollars.
Le message que l'on peut tirer de l'historique des prix du pétrole est que la volatilité concerne les monnaies fiduciaires et non le pétrole. Dans les monnaies-or, les variations de prix ont été remarquablement faibles. Par conséquent, la relation de prix entre une monnaie saine adossée à l'or diffère considérablement du monde fiduciaire dans lequel nous vivons aujourd'hui, et la théorie monétariste a très peu évolué pour refléter ce fait, au-delà de simples détails techniques.
La leçon que l'on peut en tirer est que, dans le cadre d'un étalon-or, l'expansion de la monnaie et des dépôts bancaires est tolérée dans une plus large mesure que dans un régime de monnaie fiduciaire pure. Mais l'expansion des moyens d'échange ne peut être tolérée que dans certaines limites, ce qui explique l'échec du pool d'or de Londres à la fin des années 1960 et l'abandon du système de Bretton Woods en 1971.
Dans le cadre d'un étalon-or, une expansion de la quantité de crédit bancaire se reflétera dans le pouvoir d'achat d'une monnaie à mesure que le nouveau support sera absorbé dans la circulation générale. Mais si les banques émettrices de billets tiennent leur promesse d'offrir la conversion des pièces à tous les arrivants, cela s'arrêtera là et les acteurs économiques le savent.
C'est la base du monétarisme classique, qui est lié à l'intuition de Cantillon sur la façon dont la nouvelle monnaie entre en circulation, entraînant une hausse des prix dans son sillage. De John Stuart Mill à Irving Fisher, cette idée a été exprimée mathématiquement et affinée dans l'équation d'échange. Dans ses premiers écrits, même Keynes comprenait la théorie monétariste, en donnant une description adéquate de celle-ci dans son Tract on Monetary Reform, écrit en 1923 alors que le papier-mark allemand s'effondrait. Mais même sous l'étalon-or, l'école monétariste n'a pas réussi à intégrer la réalité du facteur humain dans son équation d'échange, ce qui est devenu depuis une omission flagrante en ce qui concerne les régimes de monnaie fiduciaire.
Les acheteurs et les vendeurs de biens et de services ne se préoccupent pas du niveau général des prix et de la vitesse de circulation ; ils ne se préoccupent que de leurs besoins immédiats et prévisibles. Et ils ne sont certainement pas conscients des variations de la quantité de monnaie et de crédit et de la valeur totale des transactions passées dans l'économie. Les consommateurs et les entreprises ne prêtent aucune attention à ces éléments de l'équation monétariste fondamentale.
En substance, c'est la déconnexion entre le monétarisme et la réalité catallactique. Au lieu de cela, l'équation de l'échange est toujours équilibrée par le concept fallacieux de la vitesse de circulation, une image mentale de l'argent engendrant sa propre utilité plutôt que d'être simplement un moyen d'échange entre acheteurs et vendeurs de biens et de services. Et les mathématiciens qui, par ailleurs, insistent sur la discipline de l'équilibre dans leurs équations sont apparemment prêts, dans le domaine de l'analyse monétaire, à introduire une variable dont la fonction est uniquement de garantir que l'équation s'équilibre toujours, alors que sans elle, elle ne le fait pas.
Outre le fait que le monétarisme ne parvient pas à rendre compte des actions humaines des consommateurs et des entreprises, des changements substantiels sont intervenus au fil du temps dans la manière dont l'argent est utilisé à des fins non incluses dans les transactions des consommateurs - le fondement des indices des prix à la consommation et du produit intérieur brut. La financiarisation des États-Unis et d'autres grandes économies, ainsi que la délégation de la fabrication des biens de consommation et des biens intermédiaires aux économies émergentes, ont radicalement changé le profil des États-Unis et des autres économies du G7. Supposer, comme le font les monétaristes, que la croissance de la masse monétaire peut être appliquée au prorata de l'activité de consommation est une erreur supplémentaire car une grande partie de la masse monétaire n'est pas liée aux prix des biens et des services.
En outre, lorsque les consommateurs et les entreprises conservent des espèces et des dépôts bancaires, ils représentent pour eux la véritable fonction de la monnaie, qui est de servir de liquidité pour des achats futurs. Ils ne sont pas concernés par les transactions passées. Par conséquent, le rapport entre l'argent liquide et les liquidités instantanées et la consommation anticipée est ce qui importe réellement pour déterminer le pouvoir d'achat et ne peut être pris en compte dans l'équation d'échange.
Les monétaristes s'en sont tenus à une équation d'échange dont les défauts n'avaient pas d'importance matérielle sous des normes d'or appropriées. En plus d'ignorer l'élément humain sur le marché, leur erreur est maintenant de persister avec l'équation d'échange dans un environnement fiat radicalement différent.
Le rôle des réserves de liquidités et de crédit
Dans leur ignorance de l'importance du rapport entre les liquidités et le crédit par rapport aux achats potentiels de biens et de services, tous les macroéconomistes commettent une erreur majeure. Elle leur permet d'affirmer à tort qu'un ralentissement économique déclenché par une réduction de la croissance de la monnaie et du crédit entraînera automatiquement une baisse du taux d'augmentation du niveau général des prix. Après avoir averti avec un certain succès les banques centrales du problème de l'inflation, c'est ce qui se cache maintenant derrière les prévisions des monétaristes d'un fort ralentissement du taux d'augmentation des prix.
Une approche plus réaliste consiste à essayer de comprendre les facteurs susceptibles d'affecter les préférences des individus dans une société de marché. Il est évidemment faux de croire que les individus sont entièrement statiques dans leurs préférences et ils réagiront en tant que cohorte à l'évolution de l'environnement économique. Ce sont les individus qui fixent le pouvoir d'achat de la monnaie dans le contexte de leur besoin d'un moyen d'échange - personne d'autre ne le fait. Comme le dit Ludwig von Mises dans sa Critique de l'interventionnisme :
« Parce que tout le monde souhaite disposer d'une certaine quantité d'argent liquide, parfois plus parfois moins, il existe une demande de monnaie. L'argent n'est jamais simplement dans le système économique, dans l'économie nationale, il n'est jamais simplement en circulation. Tout l'argent disponible se trouve toujours dans les avoirs en espèces de quelqu'un. Chaque pièce d'argent peut un jour - parfois plus souvent, parfois plus rarement - passer des mains d'un homme aux mains d'un autre. À chaque instant, elle appartient à quelqu'un et fait partie de ses avoirs en espèces. Les décisions des individus concernant l'importance de leurs avoirs en espèces constituent le facteur ultime de la formation du pouvoir d'achat« [i].
Par souci de clarification, il convient d'ajouter à cette citation de Mises que les liquidités et les dépôts incluent ceux détenus par les entreprises et les investisseurs, un facteur important à l'heure de la financiarisation. Hormis les fluctuations du crédit bancaire, les unités monétaires ne sont jamais détruites. C'est la demande marginale d'argent liquide qui fixe sa valeur, son pouvoir d'achat. Il s'ensuit qu'un changement relativement mineur dans le désir moyen de détenir des espèces et des dépôts bancaires aura un effet disproportionné sur le pouvoir d'achat de la monnaie.
L'instinct des banquiers centraux les pousse à maintenir les niveaux de crédit bancaire, en les remplaçant par la monnaie de la banque centrale si nécessaire. Tout signe de contraction du crédit bancaire, qui tendrait à soutenir le pouvoir d'achat de la monnaie, est accompagné d'une réduction des taux d'intérêt et/ou d'une augmentation de l'émission de billets et, en outre, d'une augmentation des dépôts bancaires sur le bilan de la banque centrale par le biais de l'assouplissement quantitatif. L'expansion des bilans des banques centrales mondiales de cette manière a été pratiquement continue depuis la crise de Lehman en 2008 jusqu'en mars, date à laquelle ils ont commencé à se contracter légèrement dans l'ensemble - d'où les avertissements des monétaristes quant à un ralentissement imminent du taux d'inflation des prix.
Mais le ralentissement de la croissance de la masse monétaire est de la petite bière par rapport à l'ensemble du problème. La quantité de billets de banque et de dépôts bancaires a triplé depuis la crise de Lehman et le PIB n'a augmenté que de deux tiers. Le PIB ne tient pas compte de toutes les transactions économiques - le commerce des actifs financiers est exclu du PIB, tout comme celui de la plupart des biens utilisés. Même en tenant compte de ces facteurs, la quantité de liquidités monétaires pour les acteurs économiques doit avoir augmenté à des niveaux inaccoutumés. Ceci est confirmé par les soldes des prises en pension de la Fed, qui absorbent l'excès de liquidité de la monnaie et du crédit s'élevant actuellement à environ 2 000 milliards de dollars, soit 9 % de la masse monétaire large M2.
Dans toutes les juridictions occidentales, les populations consommatrices voient collectivement leurs liquidités et leurs dépôts bancaires acheter moins aujourd'hui que par le passé. De plus, avec des prix qui augmentent au rythme le plus rapide depuis des décennies, ils ne perçoivent que peu ou pas d'intérêt à conserver les soldes de devises qui perdent leur pouvoir d'achat. Dans ces circonstances et compte tenu des perspectives immédiates d'évolution des prix, il est plus probable qu'ils cherchent à diminuer leurs soldes de liquidités et de crédit en faveur de l'acquisition de biens et de services, même s'ils ne sont pas destinés à un usage immédiat.
La solution conventionnelle à ce problème est celle déployée par Paul Volcker en 1980, qui consiste à augmenter suffisamment les taux d'intérêt pour contrer le désir des acteurs économiques de réduire leurs liquidités de dépense. Le hic, c'est qu'une augmentation du taux des fonds fédéraux aujourd'hui suffisante pour restaurer la confiance dans la détention de dépôts bancaires devrait atteindre un niveau qui générerait des faillites généralisées, minerait les finances publiques, voire menacerait la solvabilité des banques centrales, provoquant ainsi une crise économique et bancaire comme un acte politique délibéré.
Les erreurs flagrantes de la cohorte néo-keynésienne
Contrairement aux monétaristes, la plupart des néo-keynésiens ont totalement écarté le lien entre la quantité de monnaie et de crédit et leur pouvoir d'achat. Aujourd'hui encore, ce sont les néo-keynésiens qui dominent l'élaboration des politiques monétaires et économiques, même si le monétarisme connaîtra peut-être un renouveau politique. Mais pour l'instant, en ce qui concerne l'inflation, la monnaie est rarement mentionnée dans les rapports des comités monétaires des banques centrales.
Les erreurs dans ce qui est passé d'une pseudo-science macroéconomique à des croyances basées sur des sables mouvants d'hypothèses sont désormais si nombreuses que tout espoir que ceux qui contrôlent la situation sachent ce qu'ils font doit être rejeté. L'erreur initiale a été le rejet par Keynes de la loi de Say dans sa Théorie générale par un tour de passe-passe littéraire pour inventer la macroéconomie, qui, d'une certaine manière, plane sur la réalité économique sans être régie par les mêmes facteurs. Il en découle la croyance que l'État sait mieux que quiconque ce qui se passe dans le domaine économique et que toutes les fautes sont imputables aux marchés.
Chaque fois que la croyance en la suprématie de l'État est menacée, les keynésiens ont cherché à étouffer les preuves offertes par les marchés. L'échec au niveau national a été traité en étendant les politiques à l'échelle internationale, de sorte que toutes les grandes banques centrales travaillent désormais ensemble, à l'unisson de la pensée collective, pour contrôler les marchés. Nous avons une coordination monétaire mondiale à la Banque des règlements internationaux. Et au Forum économique mondial, qui tente de prendre le relais, nous voyons maintenant émerger le néo-marxisme, qui souhaite que tous les biens et les comportements personnels soient cédés à l'État. Comme on dit, « ne possède rien et tu seras heureux ».
La conséquence est que lorsque le néo-keynésianisme échouera finalement, il s'agira d'une crise mondiale et il sera impossible d'échapper aux conséquences dans sa propre juridiction.
La position idéologique actuelle est que les prix sont formés par l'interaction de l'offre et de la demande et guère plus. Ils commettent la même erreur que les monétaristes en supposant que, dans toute transaction, la monnaie est constante et que tous les changements de prix proviennent du côté des marchandises : la monnaie est totalement objective et toute la subjectivité des prix se trouve entièrement dans les marchandises. C'était effectivement vrai lorsque la monnaie était saine et c'est encore le cas pour les monnaies fiduciaires, comme le supposent tous les individus au moment de la transaction. Mais cela ne tient pas compte de la question du pouvoir d'achat futur d'une monnaie, qui est l'objet de la science économique.
L'erreur conduit à une hypothèse noire et blanche selon laquelle une économie est soit en croissance, soit en récession - dont les définitions, comme presque tout ce qui est keynésien, sont quelque peu fluides et indistinctes. Les adeptes sont guidés religieusement par des statistiques imparfaites qui ne peuvent rendre compte de l'action humaine et dont la construction évolue pour soutenir les politiques monétaires et économiques du moment. Il s'agit d'un cas où Humpty Dumpty dit : « Cela signifie ce que j'ai choisi de signifier - ni plus ni moins ». Les fans de Lewis Caroll savent qu'Alice a répondu : « La question est de savoir si vous pouvez faire en sorte que les mots signifient tant de choses différentes ». Ce à quoi Humpty répondit : « La question est de savoir lequel est le maître - c'est tout ».
Tant que les néo-keynésiens seront les maîtres de la politique, leurs imprécisions dans les définitions garantiront et amplifieront un éventuel échec économique.
La crise politique finale approche
Qu'un macro-économiste soit monétariste ou néo-keynésien, la dépendance à l'égard des statistiques, des mathématiques et la croyance en la suprématie de l'État dans les affaires économiques et monétaires le rendent mal armé pour faire face à une crise systémique et monétaire imminente. Les monétaristes affirment que le ralentissement de la croissance monétaire signifie que le danger est désormais la récession et non l'inflation. Les néo-keynésiens estiment que toute menace pour la croissance économique provenant des échecs des marchés libres nécessite une stimulation supplémentaire.
La mesure que tout le monde utilise est la croissance du produit intérieur brut, qui ne reflète que la quantité de monnaie et de crédit appliquée aux transactions incluses dans la statistique. Elle ne nous dit rien sur la raison pour laquelle la monnaie et le crédit sont utilisés. La croissance monétaire n'est pas le progrès économique, qui est ce qui augmente la richesse d'une nation. Au contraire, les statistiques intéressées dissimulent le transfert de la richesse des producteurs d'une économie vers l'État improductif et ses intérêts, par le biais d'une taxation excessive et de la dépréciation de la monnaie, laissant la nation entière, y compris l'État lui-même, dans une situation plus difficile. Pour cette raison, les tentatives d'augmenter la croissance économique ne font qu'aggraver la situation, au-delà des bénéfices apparents immédiats.
Il arrivera un moment où le public se rendra compte de l'illusion de la dépréciation monétaire. Jusqu'à récemment, il y a eu peu de preuves de cette prise de conscience, ce qui explique pourquoi les monétaristes ont été globalement corrects quant aux effets sur les prix de l'expansion rapide de la monnaie et du crédit ces dernières années. Mais comme nous l'avons vu plus haut, l'expansion de la monnaie et des dépôts bancaires a été nettement supérieure à l'augmentation du PIB, ce qui, malgré son orientation vers la spéculation financière et d'autres activités en dehors du PIB, a conduit à une accumulation de plus de 2 000 milliards de dollars de liquidités excédentaires dont personne ne veut dans des prises en pension en dollars américains à la Fed.
La croissance du niveau de liquidité personnelle et du crédit disponible explique pourquoi l'augmentation du niveau général des prix des biens et des services a été inférieure à la croissance de la monnaie et des dépôts, car à la marge depuis la crise de Lehman, le public, y compris les entreprises et les entités financières, a accumulé des liquidités supplémentaires au lieu d'acheter des biens. Celles-ci se sont accélérées pendant les périodes de blocage des comptes pour être ensuite libérées dans une vague de demande excédentaire, alimentant une forte hausse du niveau général des prix, non anticipée par les autorités monétaires qui ont immédiatement considéré cette hausse comme transitoire. L'accumulation de liquidités et leur libération ultérieure dans les achats de biens se reflète dans le taux d'épargne des États-Unis illustré par la figure 2 ci-dessous.
Le taux d'épargne des particuliers ne permet pas d'isoler du total le niveau croissant des liquidités de consommation par rapport à celles qui sont allouées à l'investissement. Le niveau sous-jacent de liquidité personnelle se sera accumulé au fil du temps en tant que partie de l'épargne personnelle totale, conformément à la croissance de la monnaie et des dépôts bancaires depuis la crise de Lehman. Les restrictions du comportement de dépense pendant les lockdowns en 2020 et 2021 ont exacerbé la situation, forçant un degré de réduction des liquidités qui a fait grimper le niveau général des prix de manière significative.
Les profits et les pertes résultant de la négociation d'actifs financiers et de Cryptomonnaie ne sont pas non plus inclus dans les statistiques sur le taux d'épargne des particuliers. Cela importe dans la mesure où le crédit bancaire est utilisé comme levier d'investissement. Pas plus que l'accumulation de liquidités dans les sociétés et les entités financières, qui constituent un facteur important. Mais quel que soit son niveau, il ne fait guère de doute que les niveaux de liquidité détenus par les acteurs économiques sont inhabituellement élevés.
L'accumulation de prises en pension représentant des liquidités non désirées nous informe que le public, y compris les entreprises, sont tellement rassasiés de liquidités excédentaires qu'ils essaient peut-être déjà de les réduire, en particulier s'ils s'attendent à de nouvelles hausses de prix. Dans ce cas, ils avanceront presque certainement leurs achats futurs pour modifier la relation entre les liquidités personnelles et les biens.
C'est une situation en Amérique qui se rapproche d'un crack-up boom. Un crack-up boom se produit lorsque le public, en tant que cohorte, tente de réduire le niveau global de sa monnaie et de ses dépôts en faveur des biens, jusqu'à un point final de rejet complet de la monnaie. Jusqu'à présent, l'histoire économique n'a enregistré qu'une seule version, celle où, après une période de dépréciation accélérée d'une monnaie fiduciaire, le public se réveille enfin avec la certitude qu'une monnaie est en train de perdre toute valeur et que tout espoir qu'elle puisse survivre comme moyen d'échange doit être abandonné. À cela, nous pouvons peut-être en ajouter un autre : les conséquences d'un effondrement des principales institutions monétaires du monde à l'unisson.
Comment l'excès de liquidité est susceptible de se manifester
Nous avons établi au-delà de tout doute raisonnable que l'économie américaine est inondée de liquidités personnelles. Et si un homme cède sa liquidité à un autre dans une transaction, la monnaie et le dépôt bancaire existent toujours. Mais la liquidité personnelle agrégée peut être réduite par la contraction du crédit bancaire. Lorsque les taux d'intérêt augmentent, exposant ainsi les malinvestissements, les banques seront promptes à se protéger en retirant le crédit. Comme décrit initialement par Irving Fisher, une contraction du crédit bancaire risque de déclencher une liquidation auto-alimentée des garanties de prêts.
Dans un premier temps, on peut s'attendre à ce que les banques centrales contrent cette contraction en redoublant d'efforts pour supprimer les rendements obligataires, en rétablissant un assouplissement quantitatif plus agressif et en se tenant prêtes à renflouer les banques. Ce sont toutes des mesures qui figurent dans le manuel d'instructions du banquier central. Mais les conditions menant à un crack-up boom semblent déjà se développer malgré la probabilité croissante d'une contraction du crédit bancaire. La détérioration des perspectives du crédit bancaire et l'impact sur les banques à fort effet de levier, notamment au Japon et dans la zone euro, sont susceptibles d'accélérer la fuite des dépôts bancaires vers - où ?
Les régulateurs ont délibérément réduit l'accès aux espèces monétaires, de sorte qu'un déposant bancaire ne peut se débarrasser de sommes importantes qu'en les transférant à quelqu'un d'autre. Avant que la hausse initiale des taux d'intérêt ne commence à saper la valeur des actifs financiers, le transfert d'un dépôt bancaire au vendeur d'un actif financier était une alternative viable. Cette option est désormais de moins en moins attrayante en raison de l'évolution des taux d'intérêt. Par conséquent, la principale alternative à la détention de dépôts bancaires consiste à acquérir des actifs physiques et des biens de consommation pour un usage futur.
Mais même cela suppose une stabilité globale de la volonté collective du public de détenir des dépôts bancaires, ce qui ne sera probablement pas le cas sans une hausse significative des taux d'intérêt. La réticence d'un vendeur potentiel à augmenter ses dépôts bancaires se reflète déjà dans les prix des articles coûteux, tels que les voitures automobiles, les biens résidentiels, les œuvres d'art et les autres, ainsi que dans une sélection croissante de biens d'occasion.
Ce n'est pas un environnement qui réagira positivement à une nouvelle dépréciation de la monnaie et à la suppression des taux d'intérêt, alors que les autorités monétaires s'efforcent de garder le contrôle des marchés. La bulle financière mondiale commence déjà à imploser, et les banques centrales qui ont accumulé d'importants portefeuilles grâce à l'assouplissement quantitatif s'enfoncent dans les capitaux propres négatifs. Cette semaine encore, la Fed américaine a annoncé que ses pertes de portefeuille non réalisées s'élevaient à 330 milliards de dollars, contre 50 milliards de dollars de fonds propres seulement. La Fed peut couvrir cet écart si le Trésor américain l'autorise à réévaluer son billet d'or aux prix actuels du marché, mais de nouvelles hausses des rendements obligataires effaceront rapidement cet écart. Les autres banques centrales ne disposent pas de cette marge de manœuvre et, dans le cas de la BCE et de la Banque du Japon, elles sont investies dans des obligations dont l'échéance moyenne est beaucoup plus longue, ce qui signifie qu'en cas de hausse des taux d'intérêt, leurs pertes non réalisées seront amplifiées.
Les grandes banques centrales sont donc insolvables ou proches de l'être et devront elles-mêmes être recapitalisées. Dans le même temps, elles devront soutenir une situation économique qui se détériore rapidement. Et comme elles sont dirigées par des cadres dont les conseillers économiques ne comprennent ni l'économie ni la monnaie elle-même, tout cela revient à une recette pour un boom final de type « cock-up crack-up » alors que les acteurs économiques cherchent à se protéger.
Au fur et à mesure que la situation évolue et que les acteurs économiques prennent conscience des véritables insuffisances des banquiers centraux bureaucratiques qui pensent en groupe, la descente vers l'effondrement final des monnaies fiduciaires pourrait être rapide. C'est aujourd'hui le seul moyen purger tout cet excès de fausses liquidités.
Alasdair Macleod
[i] Publié à l'origine en 1929 en allemand. La citation est tirée de la dernière traduction anglaise révisée de Hans Sennholz (Irvington-on-Hudson, NY : Foundation for Economic Eduction, 1996.
Source: Goldmoney
Traduction Arretsurinfo.ch